万达电影:募投效益低下

                      2019-11-23 04:11:56 证券市场周刊 2019年41期

                      方力

                      2019年前三季度,万达电影(002739.SZ)营收115.94亿元,同比减少7.45%;净利润为8.29亿元,同比减少57.25%;扣非后的归属净利润为7.72亿元,同比减少34.59%。

                      这是公司上市以来业绩降幅最大的一次,全年业绩大幅下降似乎已成定局,而收购来的万达影视“功不可没”。

                      项目预计效益低下

                      10月25日,万达电影发布公开发行可转换公司债券预案(修订稿),拟募集资金总额(含发行费用)不超过38.15亿元,其中30.05亿元用于影院建设,8.1亿元用于补充公司流动资金及偿还银行贷款。

                      根据投资计划,2019年,万达电影计划新建影院57家,2020年为74家,2021年为28家,合计新建影院为159家。该项目总投资为31.9亿元,预计合计可实现营业收入308.81亿元,利润总额为33.53亿元,净利润为25.15亿元。

                      万达电影在2014年年底有182 家影院、,当年整体收入为53.39亿元,净利润为8.03亿元,净利率为15.04%。2018年年底,万达拥有已开业直营影院595家,公司总计实现收入为140.88亿元,净利润为12.92亿元,净利率为9.17%。

                      在2018年12.92亿元的净利润中,包括了1.9亿元的其他收益。即便如此,万达电影的净利率仍然从15.04%下降到了9.17%,这足以说明公司整体的盈利能力在不断下降。

                      从万达电影披露的数据来看,2014年,公司单家影院的年营业收入为2934万元,单家影院的年净利润为441万元,2018年分别为2368万元、217万元。与2014年相比,万达电影2018年无论是单家影院的收入还是净利润都有不同程度的下滑。

                      此次万达电影还要使用募集资金新建159家影院,按照公司的预计,计算期为10年,每家影院每年预计实现收入为1942万元、净利润158万元,远不及2018年的单店营收和净利润水平。

                      不仅本次发债主要募投项目效益低下,此前万达电影有多次业绩承诺均未兑现。

                      2016年1月12日,大连万达集团宣布以不超过35亿美元现金(约230亿元人民币)收购美国传奇影业。收购前,传奇影业的经营很不理想,2014年传奇影业营业总收入折合人民币26.3亿元,净利润-28.87亿元;2015年的营业总收入折合人民币为30.2亿元,净利润-42.38亿元,已经连续两年大幅亏损。

                      当时,作为收购主体的万达影视信心满满,因为之前万达已有把AMC成功扭亏为盈的经验。万达管理层称,预计传奇影业2016年将实现盈利,2016-2018年间将合计实现净利润约31亿元,但至今传奇影业仍处于亏损之中。

                      2017年7月,万达电影发起了对万达影视的第二次收购,此次的重组方案剔除了传奇影业,增加了电视剧制作公司新媒诚品。而这次估值降为116.19亿元,但这也并非重组最终方案。

                      2019年3月21日,万达电影发布公告,万达电影拟向万达投资等20名交易对方发行股份购买其持有的万达影视95.77%股权,交易价格为105.24亿元。

                      交易对方承诺,万达影视2018 -2021年度净利润数分别不低于7.63亿元、8.88亿元、10.69亿元、12.74亿元,4年合计净利润为39.94亿元。

                      2018年,万达影视实现收入22.58亿元,净利润为8.44亿元,完成了业绩承诺。

                      2019年5月10日,万达影视完成过户。2019年上半年,万达影视只实现净利润3250万元,这与此前承诺的8.88亿元全年净利润相差甚远。

                      虽然万达电影此次收购万达影视为同一控制下的企业合并,不形成商誉,但万达影视被收购前的资产中包含39.31亿元的商誉。

                      商誉再创新高 警惕减值风险

                      2014-2018年及2019年1-9月,万达电影的资产负债率分别为34.34%、41.03%、45.57%、49.4%、45.44%、38.23%。从整体来看,万达电影的资产负债率似乎呈下降趋势,但实际不然。

                      2014年,万达电影的资产中占比最大的是货币资金,当时的货币资金为17.46亿元,占总资产的比例为38.17%。而2019年9月末,公司资产结构中占比最大的变为了商誉,商誉高达134.53亿元,占同期总资产的比例为41.94%。

                      毫无疑问,万达电影的资产质量已经大幅下降,也预示着风险的到来。

                      2014年年末,万达电影的商誉为2300万元,是所有资产当中最小的一块,占总资产比例为0.5%,占净资产比例为0.8%。

                      在2015年上市后,随着收购的增加,万达电影的商誉迅速增高。

                      2014-2018年及2019年9月末,万达电影的商誉分别为2300万元、51.72亿元、81.29亿元、97.99亿元、95.6亿元、134.53亿元,同期的资产减值损失分别为2686万元、1171万元、-800万元、1891万元、3354万元、-0.76万元。

                      在这些资产减值损失中,有些是坏账损失,有些是固定资产减值损失,但万达电影没有对商誉进行减值,积累的巨额商誉已经成为公司最大的风险。

                      此次收购,万达影视100%股权的母公司口径的所有者权益账面价值为51.61亿元,评估价值为110.01亿元,评估增值58.40亿元,增值率为113.16%。经双方协商,最终的交易价格确定为105.24亿元。

                      此次收购也使得万达电影的商誉从2018年年底的95.6亿元大幅增加到2019年前三季度末的134.53亿元,净增加额为38.93亿元。

                      2019年上半年,万达影视只实现3250万元净利润,如果全年无法达到此前8.8亿元的业绩承诺,意味着上市公司此次花费百亿元代价进行的收购或许并不劃算,此次交易只是平白让关联交易的交易对方受益。

                      行业调整期已经来临

                      近几年,中国电影行业发展迅猛,但供给的增长速度已超过需求。

                      根据中银证券的数据,2012年,中国电影市场的观影人次为4.57亿,2018年为17.2亿,6年时间增长3.76倍。

                      2012年,中国电影票房收入170.7亿元,2018年为609.8亿元,6年时间电影的票房收入增长3.56倍。

                      2012年,全國银幕数仅有13118块,2018年年底全国共拥有银幕数60079块,6年时间全国银幕数增长4.58倍。

                      从过去6年的发展来看,中国电影行业供给的扩张速度大幅超过需求的增长速度。

                      而2019年1-6月,全国电影总票房311.7亿元,同比减少2.7%;城市院线观影人次8.1亿,同比减少10.3%。但同期,全国新增影院数量703家、银幕4461块。

                      在需求放缓的同时,供给继续增长,这会导致电影行业经营能力较差的院线出局,但供给增长过快也会摊薄每家院线公司的收入和净利润水平,万达电影也未能幸免。

                      从票价的角度来说,万达始终保持中高端水平。根据中航证券的数据,2014-2018年及2019年上半年,全国电影行业的平均票价为34元。

                      2014年,万达电影全年实现票房42.1亿元,观影1.02亿人次,人均票价为41.27元;2019年上半年,公司国内票房41.7亿元,观影人次0.97亿,人均票价为42.99元。

                      过去几年,依托于万达广场的生态及扩建,万达电影的院线业务快速增长。在一个同质化的行业中可以长期保持高于平均水平的票价,并且还能连续10年保持第一,这本身证明了万达电影出众的运营能力。

                      但是,电影院线毕竟是同质化较为严重的业务,涨价非常困难,公司中高价位的票价是经营能力的体现,同时也是风险所在。在同样体验的情况下,更低价格的院线对万达是不小的冲击。

                      2019年前三季度,万达电影实现营收115.94亿元,同比减少7.45%;净利润为8.29亿元,同比减少57.25%。从营收盈利双降可以看出万达电影所面临的困局。

                      在价格竞争日益激烈、行业供给远超需求增长的大背景下,万达新建的159家影院预计效益甚至不如已经大幅下滑的2018年,此次募投项目的前景可想而知。

                      当一个行业供给的增长长期快于需求的增长时,价格竞争不可避免,行业调整迟早会来临。在此时点,万达电影继续扩张,未来能够更好地占领市场,万达电影目前院线业务的市场占有率近13.5%,稳坐市场第一的位置。

                      此次扩张势必会进一步拉开与竞争对手的差距,但行业短时间内供给增长快于需求增长的局面难以改变,风险同样不可小视。

                      对于逆势扩张、项目预计效益低下等问题,《证券市场周刊》记者已发信上市公司,截至发稿公司没有任何回复。

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